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昨晚的FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾仍在放鷹，但市場(chǎng)似乎已經(jīng)不信了。

而財(cái)政部最新的收支表暗示，財(cái)政部賬戶的錢不會(huì)拿來(lái)放水，市場(chǎng)似乎也不信。

美國(guó)已然觸及了31.4萬(wàn)億美元的債務(wù)上限，在債務(wù)限額解決日到來(lái)之前，財(cái)政部不得不花掉TGA賬上的錢。

6500億美元早晚都是市場(chǎng)的？

財(cái)政部計(jì)劃中的“腳注”

華爾街在前期文章《“債務(wù)上限”意外效果：聯(lián)儲(chǔ)縮表事倍功半》中提出，為了延遲美國(guó)債務(wù)上限，財(cái)政部不得不動(dòng)用TGA（財(cái)政部一般賬戶）上存著的現(xiàn)金。而TGA賬戶的泄洪就相當(dāng)于釋放流動(dòng)性，還會(huì)意外的對(duì)沖美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)縮表QT收緊金融條件的效果。如下圖。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，1）如果美聯(lián)儲(chǔ)縮表完全對(duì)應(yīng)的是財(cái)政部花錢，銀行和居民的資產(chǎn)負(fù)債表可以毫無(wú)影響，金融信貸條件依舊寬松。相當(dāng)于財(cái)政部對(duì)沖了美聯(lián)儲(chǔ)的流動(dòng)性收緊，縮表實(shí)際上縮了個(gè)寂寞。

但是，2）如果美聯(lián)儲(chǔ)縮表的時(shí)候財(cái)政部沒(méi)有花錢，縮表就要作用于銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，銀行要么變動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，將高能貨幣準(zhǔn)備金變?yōu)閭Y產(chǎn)，要么同時(shí)縮表。流動(dòng)性和金融信貸條件也將因此而緊縮。

美銀回購(gòu)專家Cabana表示，自去年5月底QT啟動(dòng)至1月初，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表縮減了4060億美元，TGA減少了4220億美元，（縮表的效果被TGA泄洪對(duì)沖）。另外，準(zhǔn)備金減少2730億美元，ON RRP增加2340億美元，其他負(fù)債增加了550億美元（準(zhǔn)備金和隔夜回購(gòu)RRP此消彼長(zhǎng)源于收益率和預(yù)期，此處不做展開）。

截止今年1月末，TGA賬戶中余額約5700億美元，而預(yù)計(jì)至今年8月底，美聯(lián)儲(chǔ)縮表金額約在5000億美元。TGA的現(xiàn)金似乎仍然足夠沖抵美聯(lián)儲(chǔ)的縮表，繼續(xù)削弱對(duì)高能流動(dòng)性——銀行儲(chǔ)備的緊縮影響。

不過(guò)財(cái)政部最新公布的收入支出表卻似乎暗示TGA不會(huì)泄洪。

計(jì)劃表顯示：

● 2023年一季度：假設(shè)3月底的現(xiàn)金余額為5000億美元，財(cái)政部預(yù)計(jì)將從市場(chǎng)借入9320億美元。借款估計(jì)比2022年10月公布的高出3530億美元，主要是由于季度初現(xiàn)金余額較低（2530 億美元），以及收入較低和支出較高的預(yù)測(cè)（930 億美元）。

● 2023年二季度：假設(shè)6月底的現(xiàn)金余額為5500億美元，財(cái)政部預(yù)計(jì)將從市場(chǎng)借入2780 億美元債務(wù)。*實(shí)際上財(cái)政部的計(jì)算，會(huì)根據(jù)季度末的現(xiàn)金余額低于假設(shè)，對(duì)預(yù)計(jì)借款做減少相應(yīng)的金額。

值得注意的是，財(cái)政部假設(shè)3月末現(xiàn)金余額為5000億美元，6月末的現(xiàn)金余額甚至將增加 500億美元至5500億美元（回籠500億美元），這也就與預(yù)期的TGA將泄洪的趨勢(shì)大相徑庭。

但關(guān)鍵是，市場(chǎng)抓到了財(cái)政部假設(shè)的關(guān)鍵腳注！

財(cái)政部在融資估算的腳注中承認(rèn)：3月底和6月底的現(xiàn)金余額假設(shè)是基于債務(wù)限額暫?；蛟黾?。

但債務(wù)限額有望在這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)解決么？

從歷史經(jīng)驗(yàn)和目前情況來(lái)看，可能性很小。（可以進(jìn)一步關(guān)注調(diào)整債務(wù)限額的進(jìn)程。）

TGA“子彈”仍將被耗盡

所以大概率TGA的“子彈”仍將被耗盡。

不過(guò)，近期TGA余額出現(xiàn)了反常的抬升，從兩周前的3400億美元升至5700億美元。高盛稱，這一反彈主要?dú)w功于各種非常規(guī)融資措施，其總額約在3000億美元左右。這也意味著到3月末TGA真的可能會(huì)填充至6500億美元。

但1月19日美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)耶倫已宣布，美國(guó)已經(jīng)觸及31.4萬(wàn)億美元的債務(wù)上限。因而當(dāng)這些措施用完之后，財(cái)政部仍需要通過(guò)消耗現(xiàn)金余額來(lái)提供支出和償付債務(wù)，TGA最快也將在不到3個(gè)月內(nèi)被耗盡。

換句話來(lái)說(shuō)，只要債務(wù)上限不能提前調(diào)整，這些錢早晚都是市場(chǎng)的。TGA的釋放仍將在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)為資產(chǎn)創(chuàng)造“逆QT”的流動(dòng)性提振。

假設(shè)到債務(wù)限額解決日，財(cái)政部釋放的流動(dòng)性約在5700-6500億美元，而美聯(lián)儲(chǔ)回籠的流動(dòng)性約4500-5700億美元，那么相較而言，還增加了大約1000億美元的流動(dòng)性。

這一切將延續(xù)到8、9月債務(wù)上限協(xié)定日后，財(cái)政部賬戶將“轉(zhuǎn)放為收”。